2022 年一開年，一家藏在“華強北柜臺”里的行業(yè)隱形冠軍——中科藍訊就在科創(chuàng)板過了會。

這家來自深圳的 TWS 耳機芯片公司，很多人或許有些陌生。但只要翻開它的招股書就可以發(fā)現(xiàn)，其生產(chǎn)的芯片已然遍布白牌耳機市場的各個角落。

2018 到 2020 年，中科藍訊累積銷售了超過 15 億顆 TWS 耳機芯片，其中白牌廠商收入占比在 90%以上。

對應的業(yè)績中，中科藍訊 2018-2020 年營業(yè)收入有 8442.43 萬元、6.46 億元、9.27 億元，對應凈利潤 72.01 萬元、1.49 億元、2.15 億元。

要知道，2018 年，中科藍訊還是一家規(guī)模尚小的創(chuàng)業(yè)公司。不過一年時間，公司營收就超過了 6 億元，翻了近 7 倍，更是創(chuàng)下近 1.5 億元的利潤。同時，此時的正式員工僅僅 59 人。

創(chuàng)造營收神話的背后，在于其所在的賽道正在急劇釋放市場紅利。

這個紅利就是 TWS 耳機的爆發(fā)。在 TWS 耳機的部件構(gòu)成里，最為關(guān)鍵的就是無線音頻 SoC 芯片，它是實現(xiàn) TWS 耳機無線連接、音頻處理、耳機電源管理、智能交互等功能的基礎(chǔ)。

中科藍訊的主營業(yè)務為無線音頻 SoC 芯片的研發(fā)、設計與銷售，主要產(chǎn)品包括 TWS 藍牙耳機芯片、非 TWS 藍牙耳機芯片、藍牙音箱芯片等。這也讓中科藍訊成為了一眾白牌耳機廠商的剛需。

在無線耳機芯片的整體競爭格局中，除了蘋果和華為用的是不對外開放的自研芯片，目前市場可分為三大梯隊。

高端性能包括高通、恒玄科技；中端性價比包括原相科技、炬芯科技、瑞昱、絡達科技（已被聯(lián)發(fā)科收購）；低端親民就是珠海杰理和中科藍訊。

數(shù)據(jù)冰山之下，中科藍訊是擁有差異化的核心科技？還是山寨之王的短期資本游戲？36 氪將從中科藍訊的關(guān)鍵發(fā)展點、產(chǎn)業(yè)鏈上下游變化等多個維度回答這個問題。

01

拉入 14 名前同事，搶占無線耳機藍海

談起山寨的 TWS 耳機，坊間流傳的段子不少。 

每當 Air pods 新版本推出，山寨商家都能在一兩個星期內(nèi)推出高仿版本。在他們極具迷惑性的宣傳口號里，自家耳機不僅功能體驗與 Air pods 完全一致，軟硬件方面也不會減配縮水，過分點的，庫克也得從這些商家手里進貨。 

由于無線耳機市場的日趨火熱，這些段子的知名度已經(jīng)堪比高仿莆田鞋之于正品耐克。 

企業(yè)的高增長一定離不開行業(yè)的高增長。在整個全球無線耳機芯片行業(yè)，旭日大數(shù)據(jù)顯示， 2019 年-2020 年全球的出貨量分別為 6.4 億顆和 9.2 億顆，而中科藍訊這兩年的出貨量為 1.65 億顆、3.37 億顆。這意味著，其市占率分別達到了 25.78%、36.63%。 

 

這些漂亮業(yè)績背后離不開中科藍訊創(chuàng)始人對安卓無線耳機芯片的豪賭，蘋果耳機火爆之后的新藍海市場。畢竟在 2016 年 9 月，蘋果的第一款 TWS 耳機 Air Pods 1 推出后，當年就賣出了 260 萬臺。 

2017 年，中科藍訊創(chuàng)始人黃志強拉來了集成電路老兵劉助展共同創(chuàng)業(yè)。 

后者是香港老牌音頻芯片設計企業(yè)——建榮國際的元老級人物，有近10年任職經(jīng)歷。建榮是中國第一家自主研發(fā)出藍牙USB3.0技術(shù)的企業(yè)。藍牙技術(shù)的含金量有多少？

蘋果的第一款 Air Pods 1 正是采用了最新藍牙 5.0 技術(shù)，并實現(xiàn)了完全的無線結(jié)構(gòu)，才給用戶帶來了超低延時、更低功耗、便捷精巧的良好體驗。 

在具體的 TWS 耳機應用中，藍牙技術(shù)芯片主要需要負責將智能音箱、手機等終端設備發(fā)出的音頻信號，同時傳給兩只耳機，進而組成立體聲系統(tǒng)。 

也正是看到了這種新連接方式，劉助展繼續(xù)吸引到了 13 名建榮前同事來參與組建中科藍訊，這也才決定著公司的技術(shù)壁壘有多高。 

在初始股權(quán)分配中，黃志強擁有 60%股權(quán)，劉助展帶領(lǐng)的創(chuàng)始技術(shù)團隊持有 40%股權(quán)，可見劉助展對中科藍訊從零起步的重要性。 

但是，在中科藍訊組織架構(gòu)剛剛穩(wěn)定的 2018 年，安卓耳機芯片的市場發(fā)展態(tài)勢仍不明晰。

究其原因，主要受制于蘋果專利壟斷（Snoopy 方案），安卓 TWS 耳機在很長的一段時間里，沒能實現(xiàn)雙耳同步傳輸。 

安卓 TWS 耳機的音頻先是從手機傳到主耳機，再由主耳機轉(zhuǎn)發(fā)到副耳機，經(jīng)常出現(xiàn)連接穩(wěn)定性差、話音延遲較大等問題。 

這造成的結(jié)果是，安卓 TWS 的使用體驗遠遠比不上 Air pods，如何解決耳機傳輸穩(wěn)定性，完善使用體驗成為了當時的耳機芯片廠商發(fā)展掣肘。 

好在2019 年，中科藍訊的技術(shù)團隊攻克了藍牙傳輸難題，核心產(chǎn)品 AB535X、AB537X 系列芯片陸續(xù)成為營收支柱。 

尤其是在2020 年，AB537X 系列芯片改善了耳機的主從機切換及連接速度，提升了使用體驗。 得到市場的正向反饋后，這款芯片迅速充當了中科藍訊的“現(xiàn)金奶牛”。 

招股書顯示，AB535X、AB537X 系列芯片分別在 2019 年、2020 年為中科藍訊帶來了 1.7 億元、4.9 億元的營收。 

值得注意的是，2019 年 10 月首次推出的 AB537X 系列芯片，仍然在 2021 年 1-6 月貢獻了 27.73%的收入，這在產(chǎn)品快速更新、迭代周期短的消費電子市場中并不多見。 

02

鎖定 1 元價格帶，以超低價吃下中低端市場紅利

雖然中科藍訊解決行業(yè)技術(shù)難題的時間點確實很早，但是當時完成技術(shù)突破的公司并不止一家。 

特別是高通、華為、恒玄科技、絡達科技等競對公司，都紛紛推出了自主優(yōu)化的傳輸方案，不僅縮短了安卓 TWS 耳機的傳輸延時、保證連接穩(wěn)定，也有效解決了因為中轉(zhuǎn)模式差異導致的左右耳機耗電量不同。 

有了技術(shù)突破，大多數(shù)芯片廠商都可以提供類似蘋果 TWS 耳機的核心功能，安卓耳機市場得以擺脫困境，“高仿蘋果 TWS 耳機”也有了進一步發(fā)展的基礎(chǔ)。 

另一方面，經(jīng)過下游品牌方蘋果對市場的長期教育，用戶對 TWS 耳機的接受度已經(jīng)大大提高。其功能需求、使用場景已經(jīng)被大量驗證，但是蘋果耳機的新品價格均高于 1500 元，難以在下沉市場擴散。 

頭豹研究院的一份報告就曾對此形象地比喻道，從產(chǎn)品價位段來看，2020 年的 TWS 耳機行業(yè)市場呈現(xiàn)“啞鈴型"，高端與低端市場出貨量較大，行業(yè)頭部企業(yè)和主推高性價比產(chǎn)品的企業(yè)將會享受行業(yè)早期發(fā)展紅利。 

所以說，在硝煙彌漫的 TWS 芯片競爭戰(zhàn)場中，價格低但能用的芯片顯然可以最大程度地吃下中低端新興市場紅利。 

中科藍訊瞄準的也是低端市場，其單個芯片銷售價格遠遠低于同行業(yè)公司，在 1 元價格帶中無出其右。招股書顯示，除了珠海杰理，炬芯科技、恒玄科技等企業(yè)的單顆無線音頻芯片售價均超過了 3 元。

有趣的是，與中科藍訊處于同一價格帶的珠海杰理，其創(chuàng)始人王藝輝和中科藍訊的聯(lián)合創(chuàng)始人劉助展頗有一段淵源，兩人都是從建榮國際集團離職創(chuàng)業(yè)。 

只不過，王藝輝和建榮的糾葛之深，已經(jīng)讓雙方對簿公堂，有過長達 8 年的訴訟之戰(zhàn)。日前，杰理科技開始第三次沖擊 A 股，在創(chuàng)業(yè)板通過第一輪問詢。 

回到中科藍訊，劉助展和他的技術(shù)團隊是如何做到低成本的呢？ 

在芯片的采購端，晶圓、封裝測試、存儲等常見采購成本，中科藍訊與同行業(yè)公司相比并沒有特別顯著的優(yōu)勢。核心在于芯片設計的第一步——芯片架構(gòu)選擇上。

目前，全球超過 90%的移動設備(這其中包括：智能手機、平板電腦、嵌入式設備)的處理器，都采用了 ARM 架構(gòu)的處理器。主流的耳機芯片設計公司也大多使用了 ARM 架構(gòu)，支付一筆 IP 授權(quán)使用費后，來設計生產(chǎn)芯片。 

但是，中科藍訊走了另一條設計路線，選擇 RISC-V 架構(gòu)，得以大大降低設計成本。區(qū)別于 ARM，RISC-V 是加州大學伯克利分校研發(fā)的開源指令集，任何人都可以免費使用，且不禁止商業(yè)用途。

不僅如此，使用 RISC-V 設計的芯片延展性相對較好，支持各種應用場景的 SDK， 提供可視化配置界面 ， 方便了中科藍訊的客戶（也就是白牌廠商）做二次開發(fā)。  

2020 年 4 月，中科藍訊還與阿里平頭哥達成合作，基于 RISC-V 架構(gòu)的玄鐵系列處理器及 AI 算法共同研發(fā)物聯(lián)網(wǎng)芯片，用于無線藍牙耳機、藍牙音箱等產(chǎn)品。 

這從側(cè)面印證了，成立三年的中科藍訊已在新的技術(shù)路線上構(gòu)筑了自身優(yōu)勢。 

低成本、延展性好的底層架構(gòu)為中科藍訊提供了大打價格戰(zhàn)的底氣。2020 年，TWS 耳機的市場競爭最為激烈之時，其核心產(chǎn)品 AB537X 系列芯片的單顆成本，一度從 1.73 元/顆降價到了 1.24 元/顆，降價幅度達到了 28％。

03

兩年估值躍升至 50 億，未來將面臨品牌市場壁壘

不斷攀升的銷售額如同一劑強心針，能夠迅速催熟一家企業(yè)，也能得到資本市場的熱捧。 

三年時間，中科藍訊吸引了數(shù)十家機構(gòu)投資者，甚至還有經(jīng)營活動的長期合作者。 

從股權(quán)結(jié)構(gòu)變化來看，中科藍訊曾兩次引入外部資本，估值也隨著銷售額實現(xiàn)了翻倍上漲。 

第一次是在2019年12月，中科藍訊籌資 6000 萬元，由蘇州疌泉致芯股權(quán)投資合伙企業(yè)、中金浦成、上海聚源三家公司認購，而這三家背后分別對應著元禾璞華、中金公司和中芯國際。 

其中元禾璞華是 IC領(lǐng)域近年來較為活躍的投資團隊之一，中金公司是中科藍訊此次沖擊科創(chuàng)板的保薦商，中芯國際則是中科藍訊2019 年、2020 年、2021 年 1 月-6 月的第一大供應商，中科藍訊分別向其采購了 3.1 億元、5.8 億元、4.9 億元，占比達到了 59.31%、70.92%、72.47%。 

根據(jù)當時的股權(quán)比例變化，增資擴股后，中科藍訊的估值達到了10 億元。 

第二次則是在 2020 年 10 月，中科藍訊引入璞華遠創(chuàng)、南山紅土、紅杉瀚辰、深創(chuàng)投、合肥華芯等 14 家外部投資者，新增出資 2.48 億元。這一輪估值直接躍升至50億元。

 

 

 

如果算上中科藍訊此次IPO 想要募集的15.96 億元，合計吸引19.04 億元。

顯然，機構(gòu)的估值判斷也基于中科藍訊不斷暴漲的銷售規(guī)模。 

但問題在于，生長在白牌市場，有超過 90％的收入來源于此，未來中科藍訊還能持續(xù)地賺錢嗎？ 

在 36 氪看來，隨著消費者通過白牌產(chǎn)品對 TWS 技術(shù)有了一定認知之后，自然會轉(zhuǎn)向追求更好的體驗和品牌價值，后者是白牌高仿產(chǎn)品所無法提供的。這一趨勢在中科藍訊與同行業(yè)可比公司的毛利率對比上，已有了些許的痕跡。 

 

如上圖顯示，2018年至2020年，中科藍訊的毛利率分別為 26.68%、28.53%和 17.13%，遠低于近三年的行業(yè)均值 35.71%、35.71、32.60%。如果單一對比行業(yè)內(nèi)服務于品牌客戶（小米、華為、OPPO 等）的恒玄科技時，這一差距變得尤為明顯，在 2020 年相差了 13.37%。

所以對于中科藍訊而言，如何解決品牌客戶開發(fā)的問題將是其未來發(fā)展關(guān)鍵。 

可以預見，這條路也將面臨著諸多困難，因為長期服務于白牌客戶，中科藍訊的研發(fā)投入和成本結(jié)構(gòu)上已經(jīng)出現(xiàn)了一定的路徑依賴。 

比如，在具體研發(fā)過程中，中科藍訊的 RISC-V 架構(gòu)在開發(fā)通用型芯片方面，確實擁有著簡潔、拓展性強的優(yōu)勢，成本也顯著降低，研發(fā)費用同樣低于行業(yè)均值。  

但是反過來思考，為什么定位中高端客群的芯片公司研發(fā)費用率居高不下？三年平均值都超過了 20%？這是因為服務知名品牌客戶，大多需要一對一的客制化開發(fā)，耗費的時間和成本完全不同，這也成了恒玄科技高達320 億元的市值基礎(chǔ)。 

經(jīng)歷了三年的高速增長，剛剛 IPO 過會的中科藍訊顯然還需要再次證明自己。